风险与报酬的教学概述

　　现代财务学在对资本市场的研究中，逐渐厘清了风险与报酬的关系。在任何一本流行财务学教材中，都可以找到介绍风险与报酬的章节。罗斯等人编著的经典财务学教材《公司理财精要版》（原书第10版）更是在第五部分专门论述风险与报酬。在财务学教学中，如何突出风险与报酬的重要性，如何选取该部分内容的重点和难点，如何将重点讲解到位、将难点阐述清晰，如何将该部分知识点串联起来，形成完整的逻辑链条，都是教师必须思考的问题，并且，思考最终目的落在教学实践上。

　　一、关于风险与报酬的教学思考

　　风险与报酬就好比一枚硬币的正反面――考察资本市场中的任何一种资产，都要从风险与报酬两个方面进行。而对资产价值的评估，正是财务学的要务，因此，风险与报酬在财务学知识体系中处于核心地位。选取该部分内容的重点和难点，必须充分厘清该部分知识点之间的内在联系，遵循前后衔接、逻辑清晰的原则。《公司理财精要版》（原书第10版）第五部分风险与报酬的重点包括报酬及风险的度量、风险的类型、分散化投资原理、系统风险原则、系统风险的度量以及资本资产定价模型，而难点在于如何解释有效资本市场。上述重点在知识体系上的逻辑联系是，度量报酬和风险是建立二者之间数量关系的必要前提，而区分风险的类型旨在提示并非承担风险就能获得回报，分散化投资可以分散个别风险，因此，只有承担系统风险才能获得回报，这即系统风险原则，在度量系统风险的基础上，资本资产定价模型揭示了报酬与（系统）风险之间的数量关系。选取有效资本市场作为风险与报酬部分的难点，是基于这样的理由，有效资本市场假说（EMH）自提出以来，成为财务学界的关注热点，对其进行的实证研究也不计其数，同样，它也引起了一些误解，比如，在报刊的金融专页上随便投掷所产生的投资组合的预期业绩，和任何专业证券分析人员所管理的投资组合都没什么两样。（Burton G.Malkiel，2007）对于财务初学者来说，有效市场假说所依赖的假设，所蕴含的逻辑，所提出的结论，超出了他们所能理解的范畴。

　　对重点及难点的讲解，体现出教师对所授知识的理解程度，以及对教学活动的掌控能力。风险与报酬是财务学重要的知识点，采用讲授式教法，往往会导致教学分离，即，教师在陈述自己对知识点的理解，兴致盎然，而学生在寻找教科书中的只言片语，意兴阑珊，显然，这是不成功的教学活动。要引导学生入、悟，显然，启发式教学方法适用于风险与报酬部分的授课。

　　串联起风险与报酬部分的知识点，意义重大，知识是人对客观世界的认识的总结，自然，不是孤立的，而是内在联系的，学好风险与报酬部分的理论，有重要的实践意义，可以指导学习者参与资本市场活动。讲授该部分知识点，不是罗列公式，而是将公式展示的逻辑联系及层次讲出来；不是陈述现象，而要揭示现象背后的机理。

　　二、风险与报酬的教学实践

　　风险与报酬的度量，虽然是本部分内容的基础，但是，学生有统计学知识，因此，讲清楚概念，再应用数字例子强化学生对概念的理解，即可。必须向学生强调的是，目前度量的风险是资产的整体风险，我们尚不能说，承担风险，就能获得回报。

　　区分风险的类型，是以区分期望报酬率和非期望报酬率为基础的，并且，实际报酬率=期望报酬率+非期望报酬率 （1）

　　期望报酬率取决于投资者所拥有的关于该资产的信息，而非期望报酬率是资产的风险部分，来源于所披露的非预期信息。学生在这里可能会迷惑，观察报酬率的时刻是什么？对此的回答是，我们处于0时刻，观察截至到1时刻的股票的报酬率，因此，所观察的报酬率一定是一个随机变量，原因是，未来总有意外事项是我们预期不到的。意外事项在教材中被称之为消息。影响很多资产的意外事项，称之为系统风险，而仅仅影响单个或是一小部分的资产的意外事项，我们称之为非系统风险。再对非预期报酬率进行分解，我们有，

　　非预期报酬率=系统风险+非系统风险 （2）

　　要学生理解不是承担任何风险，都能获得回报，可使用一个例子，该例子也揭示了分散化投资分散风险的原理：

　　假设资本市场上有两种资产，A和B，它们未来收益率的概率分布如下，两种资产收益率相互独立。

　　请学生计算单独投资A或B的报酬和风险，以及投资一个A和B各占50%的投资组合的报酬和风险，并思考通过计算结果能得出什么结论。

　　学生应该首先运用统计学知识，确定所研究的投资组合的收益率的概率分布：

　　接着，学生运用度量报酬和风险的知识，计算出：

　　E（RA）=E（RB）=50%*50%+50%*（-50%）=0

　　σ2A=σ2B=50%*（50%-0）2+50%*（-50%-2）2=50%2

　　E（Rp）=50%*0%+50%*0%=0

　　σ2P=25%*（50%-0）2+50%*（0-0）2+25%*（-50%-0）2=50%*50%2

　　以上的分析，没有引入新知识，学生观察分析的结果，即可发现，投资组合的报酬和单个资产的报酬相同，但是风险却只有单个资产风险的一半，这揭示了分散投资分散风险，需要请学生注意的是，投资组合分散的风险，是单个资产的特有风险。

　　讲解系统风险原则，要求学生阅读教材相关部分，思考为什么一项资产的期望报酬率仅取决于资产的系统风险。其实，这个问题是考查学生融会贯通的能力，既然，我们通过例子发现，投资组合能够分散特有风险，那么，答案是显而易见的，承担特有风险是不必要的，因此不能要求回报。讲解贝塔系数的含义时，需要强调两种资产：平均资产，我们可以认为平均资产的报酬率是资本市场上所有资产报酬率的加权平均，平均资产的贝塔系数反映了整个资本市场的平均（系统）风险，所以它的贝塔系数为1；贝塔系数为0的资产是无风险资产，无风险资产的报酬率是确定的，因此无风险资产的整体风险为0，系统风险自然也为0，因此，它的贝塔系数为0。 　　资本资产定价模型是揭示报酬与风险之间的关系，它的推导要把握三点：一是风险资产的期望报酬率是无风险收益率加上风险溢价；二是资本市场所有风险资产的风险溢价率必定相等，三是风险溢价等于市场风险溢价乘以贝塔系数。其一无非是逻辑的同意重复――由于，承担（系统）风险，就要求获得回报，因此，相对于无风险资产来说，风险资产的期望报酬率就是无风险收益率加上对风险资产承担的（系统）风险的回报，也即风险溢价；理解其二，要求学生思考如果风险资产的风险溢价率不相等，会出现什么情况？答案是套利，而套利的结果，使得市场回归均衡，风险资产的风险溢价率相等；对于其三，可以用一个形象的类比引导学生思考：销售收入=单价*销售量，如果将风险溢价类比成销售收入，那么，什么可以类比成单价，什么可以类比成销售量？如果学生清晰地理解了以上三点，自然就能用数学语言表述报酬与风险的关系，即资本资产定价模型。

　　对于有效资本市场的讲解，不能期望一蹴而就，即使教师系统地理解EMH，并且具备强大的概括表述能力，但学生不能一接触一个抽象的理论，就能摸清其来龙去脉。在教学中，尝试让学生在课上认真阅读教材中相关章节，然后冷处理，即不讲解，不提问。在未来的授课中，每次课准备一个关于EMH的问题，第一个问题是，在有效资本市场中，价格的频繁波动是不是正常的？该问题引导学生从信息的角度考虑资产价格，因为，有效资本市场中，价格充分反映了现有信息，那么，新信息出现，必然引起价格变动，而信息无时无刻不在“轰炸”资本市场参与者。第二个问题是，怎样理解在有效资本市场中，投资者的净现值都为0？

　　对于这个问题的回答，要引用已经讲授过的财务学知识，即股票定价，根据股利折现模型，可以认为，在有效资本市场中，作为整体，从长期看，某只股票的股东的净现值确实为0，他们获得了他们所要求的必要报酬率；第三个问题是，投资者之间怎样竞争，使得市场有效率？这个问题把学生的思考拉回到微观经济学中的价格理论，任何试图通过分析信息而找到被错误定价资产的投资者，都会当资产被低估时买入，当资产被高估时卖出，买卖的力量，将价格推到公允价格，即资产被公允定价了。

　　三、总结

　　教学相长，是颠扑不破的真理。教学中要善于思考，思考产生对教学内容更精准的理解，对教学环节更到位的掌控。风险与报酬在财务学知识体系中的重要性，决定了教师应充分厘清该部分知识点之间的内在联系，选择合适的教法，合理设计讲授和启发的比例，拿捏提问的难度和深度，目的在于教师的教和学生的学融合。